有望帶來新的潛在買賣謀略時機
2024年，香港買賣所（港交所）曾試點推出5年期中國財政部國債期貨（HTF）合約，并于同年4月10日上市買賣，是首個以試點格式在離岸市場以中國政府債券為標的的期貨產品，為離岸投資者對沖在岸利率風險提供了有力工具。這一合約上市后不久，港交所在2024年中期業績教導中表示，將于2024年12月，在5年期國債期貨合約到期以后，暫停國債期貨試點策劃。關于暫停理由，港交所表示，由于進一步發展在港上市國內標的離岸衍生品需要更明確的兩地監管要求及合作。
時隔6年，2024年11月24日，港交所公佈，待監管機構批準后，將于香港市場推出中國國債期貨，進一步拓寬香港市場人民幣產品生態圈，并為境外投資者提供高效的風險控制工具。本文將回首2024年港交所國債期貨合約的建置場合，并駐足新的市場底細展望港交所推出國債期貨的意義和潛在買賣時機。
[2024年港交所試點國債期貨合約回首]
2024年11月28日，港交所發表公告稱擬推出10年期中國財政部國債期貨，并公布了合約草案，但由于其債券籃子確認條例和總結價的有關制定尚未公布，預測有可能會參考2024年試點設定的相關條例，因此本文仍以2024年的港交所國債期貨合約有關制定對比中金所合約。
對比2024年港交所國債期貨合約與中金所5年期國債期貨合約，在面額、合約月份、買賣時間、最小變動價位等方面均有不同，此中最主要的差異點是交割方式差異，中金所國債期貨采取實物交割，而港交所曾推出的國債期貨采取的是現金交割。2024年，境外投資者持有中國債券規模在8000億元左右，整體持有量相對有限，且離岸市場現券托管、總結均存在難點，為安適市場實際需要，港交所合約設計中采取現金交割的模式。
實物交割的模式可促使逼近交割期貨代價向現貨代價收斂，假如兩者大幅偏離會出現套利時機。而現金總結模式下需要買賣所確認總結價以確保期現代價收斂，按照那時港交線上娛樂城優惠所合約制定，每個合約上市前5個工作日，中債登將在符合港交所制定范圍內的國債中，依照相對流動性系數排名選出流動性最強的3只組成債券籃子，且在合約時期固定。根據債券籃子中現券的收益率算計一籃子國債的每天參考總結價，并據此進一步結合融資成本算計國債期貨合約參考總結價。但需要注意的是，按照上述制定，由于期貨合約存續期有幾個月的時間，在此時期3只被選中的現券流動性可能發作明顯變化，假如后期這幾只券流動性明顯減低，可能導致每天總結價不能反應實際的市場活潑券波動，幾只樣本券也可能會存在一定代價被操作風險，進一步陰礙到期貨合約總結價。
此外，由于中金所國債期貨對標的一籃子現券和2024年港交所國債期貨的債券籃子差異，也一定水平上會導致兩家買賣所的合約定價存在不同。
整體而言，2024年的港交所試點國債期貨推出時間較短、上市時期買賣并不活潑，一方面是境外投資者初期介入量小，兩地監管合作也需要進一步明確；另一方面，合約的細節機制設計可能還需要進一步探討。本次港交所推出10年期國債期貨的國債籃子和參考總結價算計想法還有待披露，后續可關注相關合約總結細則的具體設定。
[港交所擬推出中國國債期貨的底細及意義]
知足日益增長的境外投資者對沖利率風險需求
比年來外資機構持有中國債券規模逐漸增長。2024年推出債券通后，境內外投資者可通過香港市場與境內債券市場根基設備機構連結，交易香港市場與境內債券市場流暢債券，便利國際投資者介入中國銀行間債券市場。比年來境外投資者持有中國債券資產規模整體上在連續不斷上升，已經從2024年的近8000億元，增長至2024年的過份3萬億元。數據顯示，截至2024年10月底，境外機構在中國債券市場的托管余額為329萬億元，占中國債券市場托管余額的比重為21%。分券種看，境外機構持有國債208萬億元，占比643%；持有政策性金融債072萬億元，占比223%，利率債是外資機構的主力部署品種，推出離岸國債期貨較為匹配其對沖利率波動風險的需求。
從債券通的買賣數據來看，2024年10月北向通買賣量到達7431億元，月度日均成交391億元。此中結構上，國債及政策性金融債買賣量最大，占月度買賣量的43%，利率債也是外資機構重要的買賣標的。而從限期結構來看，待償限期在710年和01年的占比最高，10月差別占比41%和37%。短期和長期債券是現在外資買賣最活潑的品種，因此本次港交所擬推出10年期中國財政部國債期貨也符合當前外資機構的買賣需求。
圖為境外機構持有中國債券規模（單位：億元）
圖為分券種看境外機構持有中國債券場合
圖為2024年10月北向通買賣債券類型
外資機構對境內債券部署和買賣性需求日益增長，也促使其對沖利率風險需求增強，港交所在此節點推出中國國債期貨，將進一步拓寬香港市場人民幣產品生態圈，并為境外投資者提供高效的風險控制工具。一定水平上也將提拔外資機構投資介入境內債券市現金抽獎遊戲場尤其是利率債市場的意愿，進一步鞏固和增強債券市場的對外開放水平。此外，港交所推出國債期貨也將增強內外市場聯動和市場情緒傳導線上娛樂城推薦，提高定價的有效性和及時性，進一步提拔人民幣產品的陰礙力。
圖為2024年10月北向通買賣債券待償限期
帶來更多潛在謀略時機
港交所國債期貨如順利推出，可能會帶來新的潛在買賣謀略時機。
首要，從方賭場娛樂城活動位性買賣來看，一方面，對于已經持有中國債券現券的中長期投資者，例如境外央行、商務銀行、保險機構和養老基金等，若現在尚難介入境內的國債期貨市場，可以通過港交所的國債期貨進行風險對沖、久期控制；另一方面，部門未贏得直接介入境內現券市場資格的投資者，或可通過購買港交所的國債期貨進行現券替代，以構造一定面值的倉位。
其次，從跨品種買賣的角度來看，港交所推出國債期貨后，或可與離岸利娛樂城 賽車率交換產品、匯率產品等相結合，進行長短利差買賣或利率匯率之間的組合買賣，還更便利于買賣中國債券與其他國債債券利差謀略。
最后，從產品自身來看，港交所推出的國債期貨本身也將存在差異限期合約之間的跨期買賣時機。或也可根據中金所和港交所國債期貨合約機制不同，試探研究兩者價差的聯動和買賣時機。實際可行的買賣謀略還需要等候港交所國債期貨上市后，依據實在際合約細則和運行場合做具體探討。（作者期貨投資咨詢從業證書編號Z0019608）
